朋友的一則微信引起了我們的注意。他寫(xiě)到：“八年前，憑著(zhù)對航運的熱愛(ài)和對國家‘國油國運’戰略的堅定信念，我買(mǎi)了一支叫‘長(cháng)航油運’的股票，雖然股數不多，但那是一個(gè)少年心中懷揣的航運夢(mèng)，不曾想，這是一支你能想到開(kāi)局，但絕對想不到結尾的股票！五年前，這支股票成為中國央企退市第一股！還依稀地記得那個(gè)陽(yáng)光明媚的下午，我的股票賬戶(hù)里沒(méi)有了叫長(cháng)航油運的股票，今天，它回來(lái)了！我已淚目?！??？粗?zhù)朋友的感慨，一起來(lái)回顧下長(cháng)航油運的起起落落。

2019年1月8日，A股市場(chǎng)中已經(jīng)退市快五年的ST長(cháng)油，重新殺回上交所，這是股市改革后因業(yè)績(jì)不達標被勒令退市又重新上市的第一例?；仡欓L(cháng)航油運退市和重新上市的案例，既體現了我國股票市場(chǎng)制度的不斷完善，也為退市公司破產(chǎn)重組，重新上市，開(kāi)了先例。

ST長(cháng)油全稱(chēng)中國長(cháng)江航運集團南京油運股份有限公司，以下稱(chēng)長(cháng)航油運，實(shí)際控股股東為中國外運長(cháng)航集團有限公司，而國務(wù)院國有資產(chǎn)監督管理委員會(huì )持有該公司100％股份，所以長(cháng)航油運實(shí)際上屬于央企。作為央企，主營(yíng)石油運輸業(yè)務(wù)，同時(shí)在中國對石油進(jìn)口依賴(lài)程度越來(lái)越高的情況下，本該順風(fēng)順水發(fā)展的央企，卻遭遇了跌宕起伏的退市風(fēng)波。

從2010年開(kāi)始，長(cháng)航油運連續三年虧損，由于沒(méi)有及時(shí)扭虧為盈，根據《上海證券交易所股票上市規則》被上交所要求強制退市，長(cháng)航油運也成為了首個(gè)被要求退市的央企，在當時(shí)也引發(fā)了轟動(dòng)。其原因主要有以下幾方面：

第一， 行業(yè)現狀所決定的。我國70％以上的進(jìn)口石油都依賴(lài)遠洋航運運輸，

而航運業(yè)最顯著(zhù)的特點(diǎn)就是周期性的波動(dòng)，其不僅受到本國經(jīng)濟發(fā)展的制約，同時(shí)受制于國際政治經(jīng)濟環(huán)境的影響，尤其是全球性的經(jīng)濟危機對航運業(yè)來(lái)說(shuō)更是災難性的打擊。從波羅的海原油運價(jià)指數（BDTI）的變化趨勢（圖1）可以發(fā)現，2008年第四季度之前，國際石油市場(chǎng)供不應求，石油運輸價(jià)格一路攀升，最高達到2317美元/天。當2008年第四季度的金融風(fēng)暴席卷全球，全球購買(mǎi)力下降，石油供大于求，BDTI指數一路下跌，到2010年才有所回復，但遠遠沒(méi)有恢復到金融危機之前的水平。在這期間，我國經(jīng)濟也受到嚴重影響。石油進(jìn)口率和進(jìn)口原油增長(cháng)自金融危機爆發(fā)后一路下跌，對以石油運輸業(yè)務(wù)為主的長(cháng)航油運造成巨大的打擊。

 圖1 2008年7月至2014年1月的波羅的海原油運價(jià)指數

第二，長(cháng)航油運的第一次退市很大程度上因管理層的決策失誤。在2005年國家提倡“國油國運”的戰略背景下，當初的四大國油運輸企業(yè)（長(cháng)航油運、招商輪船、中遠海運、中海發(fā)展）為搶占市場(chǎng)份額紛紛提高運力。長(cháng)航油運一方面在2007年用定向增發(fā)募集的14.98億建造了8艘超級油輪，另一方面也是在2007年租下了10艘VLCC油輪用以提高運力。而此時(shí)，航運業(yè)已經(jīng)繁榮了近十年，下行風(fēng)險較高。事實(shí)也是如此，當2009年新建造的大型油輪剛剛投入運營(yíng)就遇到了市場(chǎng)需求斷崖式下跌，長(cháng)航油運年度凈利潤從2009年開(kāi)始基本已經(jīng)無(wú)利潤可賺。從2010年至2013年的長(cháng)航油運經(jīng)營(yíng)數據（表1）中可以看到，2010年公司開(kāi)始虧損，2013年由于大型油輪的成本和運價(jià)差別巨大，虧損近60億。同時(shí)因為要償還造船租船時(shí)的租金和債務(wù)，導致公司現金流枯竭，嚴重影響了企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)。這讓長(cháng)航油運形成了主營(yíng)業(yè)務(wù)較為單一的業(yè)務(wù)結構。2007年僅石油運輸就已占據該公司產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入的74.20％，到2009年更是達到85.33％的比例，盡管這段時(shí)間開(kāi)拓了化學(xué)品運輸和乙烯運輸等其它業(yè)務(wù)，但仍然改變不了其單一業(yè)務(wù)結構的實(shí)質(zhì)，企業(yè)抗風(fēng)險能力極弱。

表1  2010年至2013年長(cháng)航油運經(jīng)營(yíng)數據

數據來(lái)源：2010年至2013年年報數據

曾經(jīng)與招商輪船、中遠海運、中海發(fā)展四分天下的長(cháng)航油運，沒(méi)有能扛過(guò)2008年金融危機后航運業(yè)的寒冬，連續三連企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損，最終于2014年申請破產(chǎn)重組。

如今，距離長(cháng)航油運退市重整已經(jīng)過(guò)去快五年。作為第一家因財務(wù)問(wèn)題從A股退市的央企，當它在再次出現在A(yíng)股交易市場(chǎng)時(shí)帶來(lái)的轟動(dòng)絲毫不亞于當初的黯然退場(chǎng)。達到重新上市的條件不是件簡(jiǎn)單的事，必須要滿(mǎn)足一系列嚴格的條件才行。例如：最近連續三個(gè)會(huì )計年度凈利潤為正數，公司擁有持續經(jīng)營(yíng)的能力，最近三年主營(yíng)業(yè)務(wù)沒(méi)有重大改變，最近三個(gè)會(huì )計年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生累計超過(guò)5000萬(wàn)現金流，公司最近三年無(wú)重大違法行為，財務(wù)會(huì )計報告無(wú)虛假記載等。

長(cháng)航油運是如何在短短的幾年時(shí)間內扭虧為盈，重新上市?

首先，資產(chǎn)重組是長(cháng)航油運重新恢復上市的關(guān)鍵。本著(zhù)對投資者負責任的態(tài)度，長(cháng)航油運努力恢復經(jīng)營(yíng)，在沒(méi)有改變主營(yíng)業(yè)務(wù)和實(shí)際控制人的條件下，經(jīng)過(guò)慎重評估考察后，將最大的虧損源超級油輪資產(chǎn)剝離，獲得大量現金流。同時(shí)開(kāi)始著(zhù)手處理債務(wù)問(wèn)題，實(shí)施債轉股清償了62億元的債務(wù)，對留存的大約30億元債務(wù)進(jìn)行資產(chǎn)重組，有效減輕了公司負擔。在資產(chǎn)重組的過(guò)程中，推進(jìn)內部機構改革，重新打造適應市場(chǎng)的管理體制。將機關(guān)管理人員從400多人精簡(jiǎn)到200人左右，進(jìn)一步完善了市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)機制。在這一過(guò)程中，市場(chǎng)大環(huán)境開(kāi)始好轉，進(jìn)一步助推了企業(yè)的資產(chǎn)重組。

其次，正確的戰略定位?；陂L(cháng)航油運本就是從事油輪運輸的專(zhuān)業(yè)平臺，公司重整后明確自己“全球石化產(chǎn)品的運輸服務(wù)商”的市場(chǎng)定位，深耕液貨運輸主業(yè)，大力發(fā)展中小型油輪和化工氣體等自身具有較多優(yōu)勢的領(lǐng)域。當前，石油運輸仍然是運輸業(yè)務(wù)核心。在長(cháng)航油運主營(yíng)業(yè)務(wù)構成中，運輸業(yè)占比近85.8％，貿易業(yè)務(wù)占比13.8％，船員租賃占比0.3％，其它占比0.04％。同時(shí)，不再盲目追求擴大外貿油運量。剝去超級油輪業(yè)務(wù)后，長(cháng)航油運內貿外貿兼顧發(fā)展。一方面持續穩定的內貿油運業(yè)務(wù)能夠為其提供持續的盈利能力，另一方面外貿市場(chǎng)的周期性波動(dòng)又可以給公司提供爭取開(kāi)拓超額收益的利潤空間。截至目前，長(cháng)航油運擁有各類(lèi)船舶61艘，總載重達到224萬(wàn)噸，具備為煉化企業(yè)提供原材料進(jìn)場(chǎng)，產(chǎn)成品出廠(chǎng)的一條龍全配套物流服務(wù)能力，具備了規?；母偁幠芰?。

在剛剛過(guò)去的一年中，很多國際貿易因擔心關(guān)稅落地成真選擇提前完成交易，一定程度上也推動(dòng)了航運業(yè)的短暫繁榮。在油價(jià)大幅下跌的市場(chǎng)環(huán)境下，對于石油消耗量巨大的我國來(lái)說(shuō)，此時(shí)無(wú)疑是增加石油儲備的好時(shí)機。外部環(huán)境的改善為長(cháng)航油運等油運企業(yè)的發(fā)展注入了一劑強心劑。

正確的破產(chǎn)重整方針，加上大環(huán)境好轉的刺激，使得長(cháng)航油運擁有了東山再起的資本。退市第一年，長(cháng)航油運虧損大幅減少，于2015年開(kāi)始恢復持續盈利能力，在2015-2017年，分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入54.79億元、57.81億元和37.29億元，凈利潤分別達到6.11億元、5.29億元和3.80億元。用了不到五年時(shí)間，符合了重新上市的條件。長(cháng)航油運在2018年前9個(gè)月實(shí)現凈利潤2.23億元，并于6月4日正式向上交所提交了重新上市申請。

從長(cháng)航油運曲折的上市過(guò)程來(lái)看，無(wú)論央企還是民企，其經(jīng)營(yíng)方針都要符合市場(chǎng)發(fā)展規律。尤其是從事石油運輸的企業(yè)，更要遵循行業(yè)周期性波動(dòng)的特點(diǎn)，加強風(fēng)險防范意識。長(cháng)航油運的退市和重新上市，也顯示了我國的股票交易市場(chǎng)的不斷完善。這對于周期性強的企業(yè)增加效益，緩解退市對于市場(chǎng)的沖擊，鼓勵退市企業(yè)自我重整，保護投資者的利益都具有積極的作用。

不過(guò)，對于重新上市的長(cháng)航油運來(lái)說(shuō)，形式依然不容樂(lè )觀(guān)。從1月8日早盤(pán)開(kāi)始，ST長(cháng)油開(kāi)盤(pán)暴漲34.8%后，兩度閃崩臨時(shí)退牌，隨后十幾個(gè)交易日一路暴跌，創(chuàng )下自1月8日重新上市交易以來(lái)的最低價(jià)，總市值較重新上市前的206億元下降近50%。很大程度上與其不斷減少的凈利潤額有關(guān)。近日發(fā)布的2018年業(yè)績(jì)預計公告中，其凈利潤將同比減少19.61%到9.87%。從其發(fā)布的財務(wù)報告來(lái)看，從2016以來(lái)，凈利潤就在不斷下降，2016年同比下降10.8%，2017年同比下降26.6%。目前，兩市半數ST公司業(yè)績(jì)已傳來(lái)喜報，而長(cháng)航油運其盈利能力已經(jīng)讓廣大投資者開(kāi)始懷疑。重回A股市場(chǎng)對于長(cháng)航油運來(lái)說(shuō)只是開(kāi)始，能否在A(yíng)股市場(chǎng)站穩腳跟，重回巔峰，長(cháng)航油運還有很長(cháng)的路要走。

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特約上海海事大學(xué) 朱航、錢(qián)佳、沙梅獨家提供

 參考文獻：

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